中信建投:违约风险频发 信用衍生品提速

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2018-10-06

近期媒体报道,中国银行间交易商协会正就银行间市场信用风险缓释工具试点业务向部分机构征求意见,提出保留信用风险缓释合约(CRMA)及信用风险缓释凭证(CRMW)两项信用风险缓释工具(CRM)产品的同时,推出信用违约互换(CDS)和信用联结票据(CLN)。 随着我国信用债风险逐步释放,信用衍生品市场将有望迎来迅速发展,在此之际,为帮助债券投资者尽快了解和熟悉信用衍生品的产品结构和交易方式等基本内容,本篇报告介绍了我国信用衍生品的实践情况,以及国际市场上主流的几种信用衍生品工具,以期对投资者有所裨益。

  我国信用风险缓释工具的实践  信用风险缓释工具,即是信用衍生产品,是一种金融合约,提供与信用有关的损失。

国际掉期与衍生产品协会(ISDA)的定义:信用衍生产品是用来分离和转移信用风险的各种工具的统称,最大特点是将信用风险从市场风险中转移出来并提供风险转移机制。

我国在2010年引入的信用风险缓释工具(CRM),主要是指信用风险缓释合约(CRMA)、信用风险缓释凭证(CRMW)及其他用于管理信用风险的简单的基础性信用衍生产品。

简而言之,CRM就是在短期融资券、中期票据、贷款等标的债务的债务人出现违约风险时,由第三方来保障债权人的利益。 原来由一个债权人承担的信用风险,通过CRM工具,可以分摊给多个金融机构。 在债务人信用风险没有减少的情况下,参与CRM的债权人的信用风险下降了。

这就使得金融机构可以在不改变风险控制水平的条件下降低信贷门槛,提高全社会的信贷可获得性。 在CRM创设的过程中,交易商协会加入了中国特色,可以说是“简化+监管版”的CDS,这一方面体现了我国金融创新稳步推进、渐进式发展的整体思路,另一方面也是充分考虑了国际金融危机后人们对于CDS这一产品的顾虑,也是对国际上现有的信用衍生产品的重要补充。

  (一)信用风险缓释工具(CRM)试点的机制安排  1、采取较为简单的产品结构。

我国信用风险缓释工具(CRM)产品主要针对特定债项,产品结构较为清晰简单。 每一笔合约(CRMA)和凭证(CRMW)交易均与标的主体的单一债务相对应,体现债务透明性。 同时,市场交易参与者必须签署《银行间市场金融衍生产品交易主协议》,以及签订成交单、合同书等具有效力的约定。   2、实施较高的市场透明度。

实行“集中登记、集中托管、集中清算”的登记结算制度,增强市场透明度。

同时,按规定清算、结算机构每个工作日结束报送当日业务运行情况,定期书面报送风险敞口、持仓情况等严格的信息披露制度。   3、实行交易主体分层管理。

主要做法有:市场参与者分为核心交易商(可以与所有市场参与者交易)与交易商(只能与交易商进行自主需求的交易),没有获准参与的非交易商,只能与核心交易商进行以套期保值为目的的交易。

  4、严格控制交易杠杆。

我国严格控制交易杠杆率,通过建立风险控制指标,信用风险缓释工具(CRM)对交易商双方的净买卖余额以及净卖出余额与注册资本比例、单一标的债务规模等均实行严格的交易杠杆控制。   (二)主要的信用风险缓释工具和发展现状  1、信用风险缓释合约(CRMA)  信用风险缓释合约(CRMA),是指交易双方达成的,约定在未来一定期限内,信用保护买方按照约定的标准和方式向信用保护卖方支付信用保护费用,由信用保护卖方就约定的标的债务向信用保护买方提供信用风险保护的金融合约,买入信用风险缓释合约(CRMA)的银行的交易对手方需要买入信用风险缓释凭证(CRMW)。

实际上这是一个非常典型的场外市场OTC的衍生产品,是一个互换产品,和CDS本质上是非常像的。   截至2014年底,已有16家交易商共达成47笔信用风险缓释合约交易,名义本金近亿元,合约标的债务类型包括短期融资券、中期票据,涵盖十余个不同的标的实体;合约期限以1年期为主,同时涵盖了从32天到802天不等的各种期限长度。   2、信用风险缓释凭证(CRMW)  信用风险缓释凭证(CRMW),是指由标的实体以外的第三方机构创设的,为凭证持有人就标的债务提供信用风险保护的,可在二级市场交易流通的有价凭证,实行“集中登记、集中托管、集中清算”,买入信用风险缓释凭证(CRMW)的银行的交易对手方需要买入信用风险缓释合约(CRMA)。

银行间市场共发行9只CRMW产品,除中债增信创设了四只产品外,其余均为商业银行创设完成,名义本金合计亿元。 截至到2014年底,创设的9只产品均已经到期。

从产品结构来看,已有的CRMW期限最长1032天,最短242天;参考债券评级从A-1到AAA评级;“信用事件后的结算方式”也比较灵活,既包括实物结算,也包括现金结算。